SpaceX : les investisseurs SPV ignorent leurs vraies positions jusqu'à la levée des blocages

SpaceX débute en bourse vendredi, mais des investisseurs restent dans le flou

SpaceX fait ses débuts en bourse vendredi. Or, certains investisseurs qui ont soutenu l'entreprise via des véhicules d'investissement collectif (SPV) ignorent encore combien d'actions ils possèdent — ou s'ils en recevront.

Les SPV, où plusieurs parties mettent en commun leurs fonds pour investir dans une seule entreprise, existent depuis longtemps. Mais SpaceX représente un cas sans précédent : une IPO avec plusieurs couches de ces véhicules. La demande pour les allocations SpaceX a été si forte ces dernières années que les investisseurs d'un SPV ont parfois créé un nouveau SPV à partir de leurs parts, créant des structures empilées sur quatre ou cinq niveaux.

Un test majeur pour la légitimité des structures multi-couches

SpaceX sera le premier grand test de viabilité des SPV multi-couches. Ces derniers mois, Anthropic et Anduril ont annoncé qu'elles interdisaient ces structures.

Une douzaine de gestionnaires SPV et d'investisseurs du marché secondaire ont confié à TechCrunch que les bailleurs de fonds dans les véhicules de niveau inférieur pourraient découvrir qu'ils possèdent moins d'actions qu'ils ne le pensent — ou, dans de rares cas, qu'ils ne recevront aucune action.

Les investisseurs attendront des mois pour connaître leurs positions

Dans la plupart des situations, ces investisseurs ne sauront combien d'actions SpaceX ils possèdent réellement que lorsque les blocages échelonnés de l'entreprise, prévus sur environ quatre mois, commenceront à se lever. Les gestionnaires SPV ne distribueront les actions aux investisseurs que lorsqu'ils auront accès aux actions eux-mêmes, selon des sources.

Les accords de blocage empêchent les initiés — employés, amis, famille et investisseurs en capital-risque — de vendre des actions pendant une période définie après une IPO, afin d'éviter une pression de vente excessive sur le titre.

Le SPV de premier niveau aura 30 jours pour distribuer les actions à ses investisseurs, selon Justin Ernest, fondateur et associé directeur de Sabertooth Capital, une entreprise qui investit principalement dans les SPV de premier niveau. Par conséquent, la couche suivante ne recevra probablement ses actions que 30 jours plus tard, ce qui signifie que le véhicule en dessous doit attendre encore plus longtemps pour distribuer les actions à ses propres bailleurs de fonds. Pour la distribution finale, la couche SPV la plus basse pourrait devoir attendre huit ou neuf mois, estime Ernest.

Les frais érodent les rendements attendus

Un investisseur du marché secondaire, qui a demandé l'anonymat, a confié à TechCrunch que certains investisseurs dans des SPV multi-couches « désordonnés » seront surpris d'apprendre que certaines des actions qu'ils s'attendent à recevoir seront « rongées par les frais » empochés par le SPV.

Idéalement, le gestionnaire SPV communique avec les investisseurs de son véhicule à partir de la date de l'IPO. « Le problème, c'est qu'il y a une chaîne de communication où chaque personne ne sait que ce qui se passe dans la couche au-dessus d'elle », a déclaré l'investisseur du marché secondaire.

En résumé, la structure de propriété de ces véhicules est devenue si complexe que même les sponsors SPV les mieux intentionnés pourraient finir par induire involontairement leurs investisseurs en erreur.

Le risque de fraude plane sur les structures les plus profondes

La plus grande préoccupation des investisseurs SPV en aval est qu'ils ne reçoivent aucune action SpaceX.

Giovanni Pennetta, gestionnaire de Sestante Capital, a récemment été condamné à quatre ans de prison pour avoir fabriqué un accès à des allocations inexistantes dans l'entreprise de défense Anduril.

La crainte, bien sûr, est que Pennetta ne soit pas le seul sponsor trompeur. Les investisseurs au bas de ces structures devaient essentiellement confirmer que chaque gestionnaire au-dessus d'eux était légitime. Mais étant donné la complexité de ces structures, il est probable que certains acheteurs n'ont pas vérifié toute la chaîne.

« Un ami vient de me confier en privé qu'il a acheté SpaceX via un SPV à deux couches en 2021. Les rendements sont censés justifier les frais, sauf qu'un problème : le gestionnaire SPV a arrêté de répondre aux e-mails et aux appels », a écrit Nick Davidov, fondateur de Davidovs Venture Collective, sur X le mois dernier. L'investisseur n'a pas eu de nouvelles du gestionnaire SPV depuis un an.

D'autres fraudes pourraient être révélées à la levée des blocages

Idan Miller, associé directeur du marché secondaire Unicorns Exchange, est convaincu que d'autres mauvais acteurs seront révélés une fois les blocages levés.

« Une fois que le blocage des actions sera levé et que ces SPV commenceront à vendre les actions, certains véhicules seront révélés comme étant des arnaqueurs ou des fraudeurs », a déclaré Miller à TechCrunch.

Les prochains mois mettront à l'épreuve la transparence et la fiabilité de ces structures complexes.